歐央行QE或令德國債遭遇劇烈波動

歐洲央行可能會(hui) 導致德國國債(zhai) 遭遇閃電崩盤。[注冊(ce) 薩摩亞(ya) 公司]歐洲央行在其量化寬鬆計劃中的購債(zhai) 方式正在鼓勵投資者購入相對稀缺的德國國債(zhai) ，但是市場狀況的微小變化就會(hui) 激發拋售潮。在一場非理性的QE遊戲中，理性交易會(hui) 導致非線性結果，也就是巨大的價(jia) 格變化。我們(men) 可以預見到還會(hui) 出現更多情況。

四月底及五月初，德國國債(zhai) 收益率大幅走高，至今市場觀察家仍然對其背後原因摸不著頭腦。自4月28日以來，十年期國債(zhai) 的收益率大幅躍升40個(ge) 基點，而4月20日以來30年期國債(zhai) 的收益率增長了一倍多，達到1.12%。

這種增幅背後會(hui) 有一些實實在在的因素。由於(yu) 希臘政府決(jue) 定命令財長瓦魯法克斯撤出與(yu) 債(zhai) 權人的談判，減輕了投資者對德國國債(zhai) 安全性的憂慮。此外，歐央行的貸款數據也令人鼓舞。但是，市場的波動幅度遠遠超過了這些信息的影響範圍。

正如Swaha Pattanaik曾在Breakingviews網上寫(xie) 道，投資者都爭(zheng) 先恐後地“鬆綁”交易，但是由於(yu) 歐央行QE規則的特殊性，投資者也可能站錯了隊。

為(wei) 了避免被外界指責為(wei) 財政轉移支付，歐央行的購債(zhai) 規模與(yu) 各成員國政府的股權成正比，而股權大小又與(yu) 各國經濟規模相關(guan) 。這可能是一個(ge) 公平的做法，但是未來兩(liang) 年1萬(wan) 億(yi) 歐元的購債(zhai) 計劃將偏向德國國債(zhai) 。

雖然購債(zhai) 規模龐大，德國國債(zhai) 的供應量卻在穩中有降。德國的待償(chang) 債(zhai) 務規模並不大，並且目前還有財政盈餘(yu) 。野村證券估計，由於(yu) 歐央行的購債(zhai) 行動，截止到2016年9月投資者可以購買(mai) 的德國國債(zhai) 體(ti) 量將縮水1360億(yi) 歐元。這一失衡問題也就解釋了為(wei) 何歐央行開始購債(zhai) 後收益率便持續下降，以往歐央行購債(zhai) 會(hui) 抬高通脹預期，推高收益率。

歐央行的QE項目令許多投資者認為(wei) 操控市場會(hui) 變得更容易。通貨緊縮一直是歐洲的“老大難”問題，直到這一頑疾已經根深蒂固時歐央行才開始購債(zhai) ，並且歐央行還麵臨(lin) 大量負收益率的國債(zhai) 。歐央行決(jue) 定不會(hui) 購入任何收益率低於(yu) 其存款利率（目前為(wei) 負20個(ge) 基點）的國債(zhai) 。歐央行也許希望通過這一措施來保持短期利率穩定。此外，歐央行領導人擔心如果購入低於(yu) 其存款利率的國債(zhai) ，購債(zhai) 行動可能看起來像貨幣融資。

這還不是全部。由於(yu) 歐央行不得資助成員國政府，其購債(zhai) 規模不會(hui) 超過每類債(zhai) 券總發行量的25%。從(cong) 理論上來講，如果某個(ge) 國家需要重組債(zhai) 務，歐央行將不會(hui) 成為(wei) “釘子戶”債(zhai) 權人。

聰明的交易商瞄準了一大機會(hui) 。如果交易商可以將較短期國債(zhai) 收益率推低至負20個(ge) 基點以下，這些國債(zhai) 將被排除在歐央行購債(zhai) 行動以外。歐央行便需要購買(mai) 更多的長期國債(zhai) 來實現1萬(wan) 億(yi) 歐元的購債(zhai) 目標。此外，25%的上限也限製了歐央行可以購買(mai) 每類國債(zhai) 的規模。由於(yu) 符合要求的“國債(zhai) 池”縮水，對於(yu) 購債(zhai) 規模加大的預期會(hui) 令較長期國債(zhai) 收益率下滑，收益率的進一步下滑也會(hui) 讓“國債(zhai) 池”加速縮水。

野村估計，截止到4月中旬兩(liang) 年期以上的德國國債(zhai) 中，約29%的部分已經不符合歐央行的要求。3月初至4月中旬，3年期德國國債(zhai) 收益率下滑近60個(ge) 基點。4月中旬，收益率開始回暖走高，此前的循環被倒置。隨著收益率上升，符合QE要求的國債(zhai) 增多，減少了歐央行購買(mai) 較長期國債(zhai) 的需求，供應量被人為(wei) 加大。野村表示，在短短兩(liang) 周內(nei) 不符合QE要求的德國國債(zhai) 比例由29%銳減至5%。4月30日，法國巴黎銀行預計接下來歐央行所購國債(zhai) 的平均期限由12年縮減至9年。

金融建模人員將這種微小變化引發的動態反應稱為(wei) 非線性情況，對於(yu) 投資者而言這無疑是一場噩夢。

歐央行可能會(hui) 調整規則來鼓勵線性反應，[注冊(ce) 盧森堡公司]即原因與(yu) 效應相匹配。但是，在一個(ge) 貨幣聯盟中進行量化寬鬆可謂困難不小。理想情況下，歐洲央行不會(hui) 如此倚重低收益率的德國國債(zhai) ，也不必擔心自己會(hui) 成為(wei) “釘子戶”債(zhai) 權人。而德國政府也可以利用低利率來借入更多資金，緩解國債(zhai) 供應量失衡的問題。但是，歐元區的現實狀況遠沒有這麽(me) 完美。

德國國債(zhai) 的閃電波動可能會(hui) 令投資者更加謹慎。但是，由於(yu) QE才出台不到兩(liang) 個(ge) 月，更多動蕩勢必在所難免。