交易員詳解人民幣五跌停 資本匯差套利魅影尋蹤

他意外發現，每當人民幣即期匯率逼近跌停時，人民幣境內(nei) 外匯差往往縮小到40-50個(ge) 基點。由此，套利行為(wei) 開始消退，帶動即期匯率出現一定程度的反彈。

　　但是，由於(yu) 境內(nei) 采取資本管製措施，企業(ye) 要完成上述套利操作，絕非易事。比如將境內(nei) 購匯所得的大量美元如何迅速轉到香港市場結匯出售，就是一道難題。

　　一家貿易企業(ye) 主管透露，[意大利公司注冊(ce) ]其實這對某些境內(nei) 企業(ye) 並非難事。他們(men) 通常的做法是，先在香港設立一家“窗口”公司，通過這家公司與(yu) 境內(nei) 企業(ye) 簽訂一係列貿易合同，就能在貿易項下，迅速將美元匯到窗口公司賬戶實現套利操作。甚至，有些企業(ye) 為(wei) 了加快套利交易速度，先讓境外窗口公司將手裏的美元資金結匯出售，然後由境內(nei) 購匯所得的美元資金彌補缺口。

　　2月2日，人民幣兌(dui) 美元即期匯率一度跌至6.2604，較當天中間價(jia) 跌幅達到1.986%，再度逼近央行設定的單日匯率浮動下限2%。

　　這已是過去八天人民幣即期匯率第5次逼近跌停。

　　一家香港銀行外匯交易員坦言，它的幕後推手，正是越演越烈的人民幣境內(nei) 外匯差套利行為(wei) 。

　　上周一以來，他發現越來越多境內(nei) 企業(ye) 與(yu) 金融機構從(cong) 境內(nei) 人民幣市場大舉(ju) 購匯（買(mai) 入美元賣出人民幣），然後將這些美元資金迅速轉往香港無本金交割遠期外匯（NDF）市場結匯（賣出美元買(mai) 入人民幣），從(cong) 而套取人民幣的境內(nei) 外匯差收益。

　　”每天基本會(hui) 有80多個(ge) 基點的匯差收益。“他說。這意味著一家企業(ye) 若投入1億(yi) 美元資金參與(yu) 套利操作，每天至少能創造約80萬(wan) 美元收益。

　　然而，套利行為(wei) 的盛行，某種程度觸發了境內(nei) 人民幣市場購匯盤潮湧，導致人民幣即期匯率屢屢跌停。

　　不少銀行外匯交易員不無擔心地表示，若人民幣即期匯率再持續逼進跌停，不排除央行可能采取匯率幹預措施遏製這類套利行為(wei) 。

　　“但這些企業(ye) 似乎吃了定心丸。”這位外匯交易員稱，它們(men) 之所以敢玩轉這類套利交易，就是看中境外資本正在竭力壓低離岸人民幣匯率，與(yu) 力求匯率穩定的央行開展一輪暗戰。

　　境內(nei) 外匯差套利興(xing) 起

　　這位香港銀行外匯交易員直言，在人民幣匯率市場，一直存在兩(liang) 種報價(jia) ，一是境內(nei) 市場的人民幣即期匯率報價(jia) ，二是香港無本金交割遠期外匯（NDF）市場的離岸人民幣匯率報價(jia) 。前者某種程度折射央行管理人民幣匯率波動區間的意圖，後者則代表境外機構對人民幣匯率未來走勢的預判方向。

　　在此前數年人民幣單邊升值的情況下，即便兩(liang) 者存在100多個(ge) 基點的匯差，也很少觸發境內(nei) 外匯差套利行為(wei) 。究其原因，是多數機構更願持有人民幣坐等升值收益。

　　然而，隨著近期美元強勢升值與(yu) 中國經濟增速放緩，這種局麵正被迅速扭轉。

　　他回憶說，在1月26日人民幣即期匯率首次逼近跌停前，香港NDF市場的人民幣兌(dui) 美元報價(jia) 要比境內(nei) 市場低247個(ge) 基點，觸發當天早盤眾(zhong) 多企業(ye) 在境內(nei) 市場購匯，然後將這些美元悉數轉往香港結匯，套取247個(ge) 基點的匯差。

　　由於(yu) 這種套利行為(wei) 引發境內(nei) 市場的購匯盤潮湧，很快觸發人民幣即期匯率一度逼近跌停。

　　“上周以來，類似現象已經出現多次。”他說，很多企業(ye) 都是根據隔夜美元指數漲幅預判人民幣跌幅，就在當天早盤先壓低NDF市場人民幣兌(dui) 美元匯率報價(jia) ，擴大人民幣境內(nei) 外匯差，然後就在境內(nei) 大舉(ju) 購匯，並將美元拿到香港NDF市場結匯鎖定匯差收益。

　　他意外發現，每當人民幣即期匯率逼近跌停時，人民幣境內(nei) 外匯差往往縮小到40-50個(ge) 基點。由此，套利行為(wei) 開始消退，帶動即期匯率出現一定程度的反彈。

　　但是，由於(yu) 境內(nei) 采取資本管製措施，企業(ye) 要完成上述套利操作，絕非易事。比如將境內(nei) 購匯所得的大量美元如何迅速轉到香港市場結匯出售，就是一道難題。

　　一家貿易企業(ye) 主管透露，其實這對某些境內(nei) 企業(ye) 並非難事。他們(men) 通常的做法是，先在香港設立一家“窗口”公司，通過這家公司與(yu) 境內(nei) 企業(ye) 簽訂一係列貿易合同，就能在貿易項下，迅速將美元匯到窗口公司賬戶實現套利操作。甚至，有些企業(ye) 為(wei) 了加快套利交易速度，先讓境外窗口公司將手裏的美元資金結匯出售，然後由境內(nei) 購匯所得的美元資金彌補缺口。

　　他直言，這種做法的好處，不僅(jin) 幫助企業(ye) 將不少“滯留”在境外窗口公司的利潤進行避稅，還能套取相應的匯差收益。

　　上述外匯交易員指出，目前參與(yu) 這類套利交易的，主要是境內(nei) 貿易企業(ye) 。一方麵他們(men) 有利潤轉移的需求，另一方麵他們(men) 購匯額度往往高於(yu) 結匯，從(cong) 而間接鎖定人民幣貶值風險。

　　“周一早盤人民幣境內(nei) 外匯差超過80個(ge) 基點時，就有不少企業(ye) 參與(yu) 這類套利交易。”他說。在他看來，這種套利行為(wei) 應該已經被央行相關(guan) 部門關(guan) 注到，但這些企業(ye) 之所以敢於(yu) 火中取栗，是因為(wei) 他們(men) 在豪賭境外資本正在竭力壓低人民幣匯率，與(yu) 力求匯率穩定的央行開展一輪博弈。

　　估值博弈催生套利盤

　　在這位外匯交易員看來，近期央行通過調整中間價(jia) ，似乎在有步驟地扭轉人民幣大幅下跌走勢，轉而容忍人民幣跟隨市場緩慢下跌。尤其是上周一人民幣即期匯價(jia) 首次逼近跌停後，第二天央行就上調人民幣匯率中間價(jia) ，似在有意穩定人民幣匯率波動區間。

　　有經濟學家指出，央行此舉(ju) 是向市場傳(chuan) 遞某種政策信號：正在建立一個(ge) 以市場供求為(wei) 基礎的、有管理的人民幣浮動匯率製度。具體(ti) 而言，就是人民幣匯率波動的區間管理。

　　多位外匯交易員認為(wei) ，央行所設定的人民幣匯率波動區間管理範疇，可能是在人民幣兌(dui) 美元匯率6.0-6.3附近進行寬幅波動。如此，一來它能對美元匯率適時貶值，確保出口產(chan) 業(ye) 穩健回暖，二來它也能對歐元、日元等非美貨幣保持適度的緩慢升值，為(wei) 人民幣國際化進程創造有利環境。

　　然而，某些境外資本並不認同這種觀點，他們(men) 更傾(qing) 向人民幣會(hui) 出現一輪快速貶值。

　　一家美國對衝(chong) 基金經理認為(wei) ，人民幣名義(yi) 和實際有效匯率自2005年匯改以來，已經累計分別升值40.5％和51％。如今隨著美元強勢升值，加之中國經濟增速放緩可能引發資本撤離，不排除人民幣短期出現約10%的技術性回調。

　　“過去數年人民幣單邊升值，已經積累了龐大的境外套利資金。如今這些資金看到人民幣雙向波動導致匯差收益大幅縮水，自然就會(hui) 考慮改換門庭。”他進一步指出，據他所知，目前不少日元兌(dui) 人民幣套利資金正開始撤離。以往，他們(men) 每年通過借入日元兌(dui) 換成人民幣，可以享有4%-5%年化無風險利差收益，但隨著過去一年人民幣兌(dui) 美元匯率貶值約3.1%，他們(men) 發現將套利資金轉向美元，可能獲得比人民幣更可觀的收益，便開始紛紛撤離人民幣資產(chan) 。

　　在上述外匯交易員看來，正是境外資本與(yu) 央行對人民幣匯率未來走勢意見不一，導致境外人民幣匯率報價(jia) 往往低於(yu) 境內(nei) 市場，從(cong) 而引發套利行為(wei) 潮湧。

　　”但是，這種套利行為(wei) 未必會(hui) 持續很久，[法國注冊(ce) 公司]因為(wei) 境外資本也害怕央行采取匯率幹預措施，從(cong) 而損傷(shang) 他們(men) 自身利差收益。”他指出，一旦人民幣匯率跌破2014年最低點6.2676，則可能令這些境外資本對人民幣匯率未來走勢更加悲觀，進一步加快資本撤離速度，從(cong) 而持續導致人民幣境內(nei) 外匯差擴大，激發更多套利盤湧現。

　　截至2月2日收盤時，美元兌(dui) 人民幣收盤價(jia) 報6.2597，離2014年最低點僅(jin) 僅(jin) 一步之遙。