人民幣匯率“被低估”的真相

　　在過去一個(ge) 月中，人民幣匯率增加彈性的大幕已經拉開，而人民幣未來的調整空間依然成為(wei) 全世界的熱點話題之一。

　　一些經濟學家和學者認為(wei) 人民幣匯率被大幅低估，但依然有觀點堅持人民幣未被低估，而今年3月份中國出現6年來首次貿易逆差則無疑支持了後者觀點。那麽(me) ，人民幣匯率是否果真被低估？低估的幅度又有多少？

　　購買(mai) 力平價(jia) ？

　　匯率的決(jue) 定因素十分複雜，尤其對於(yu) 中國這樣一個(ge) 不斷調整結構與(yu) 發展的經濟體(ti) 而言，經濟關(guan) 係的不穩定會(hui) 進一步加大“合理匯率”估值的難度。

　　事實上，即便人民幣匯率機製改革已經重啟，但美國人看起來依然是等不住了。

　　在美國勞工聯合會(hui) -產(chan) 業(ye) 工會(hui) 聯合會(hui) 總裁Richard Trumka近期發表的言論中，人民幣匯率“被低估40%”，而且即便未來一年如過去四周的情況每個(ge) 月升值0.7%，幅度“依然小得可憐”。

　　最廣為(wei) 人知的匯率指標可能就是購買(mai) 力平價(jia) (PPP)。根據世界銀行的最新計算結果，人民幣的購買(mai) 力平價(jia) 匯率約為(wei) 3.8，美元兌(dui) 人民幣的市場匯率約在6.8，按此看來人民幣低估在40%以上。

　　“人民幣兌(dui) 美元的低估係數在0.5%左右，而中高收入國家貨幣的低估係數則在0.47，因此人民幣匯率實際上已經超越了這些中高收入國家。”複旦大學國際金融係副教授楊長江此前接受《第一財經日報》記者采訪時說，“而且亞(ya) 非拉發展中國家普遍存在貨幣低估情況，那麽(me) 到底是各國都在‘操控匯率’，還是存在一定的經濟規律？”

　　這背後“隱藏”的則是匯率水平與(yu) 經濟發展程度的一致關(guan) 係，也就是經濟學中的“巴拉薩薩繆爾森效應”。

　　“按(世行)同樣的標準，所有發展中國家的貨幣似乎都處於(yu) 大幅低估狀態。” 瑞銀中國區首席經濟學家汪濤近期在一份報告中指出。

　　報告顯示，一個(ge) 國家經濟發展水平越低，其市場匯率和購買(mai) 力平價(jia) 匯率的比值就越小；人均收入越接近美國，這一比值就越接近1。這是因為(wei) 貧窮國家非貿易品(服務)的價(jia) 格遠低於(yu) 富裕國家，而且隻能隨著經濟發展和生產(chan) 率增強而逐步上升。

　　國際收支順差？

　　“判斷人民幣是否低估的最簡單辦法可能是觀察中國外匯儲(chu) 備的快速積累。”汪濤指出，如果央行沒有購買(mai) 那麽(me) 多外匯，人民幣匯率應該會(hui) 比現在高很多，也就是外匯市場的對衝(chong) 幹預操作減少了人民幣實際匯率的升值。

　　但汪濤指出，這並不意味著如果央行停止幹預匯市後的匯率就是人民幣的“均衡匯率”。中國的外匯儲(chu) 備增加主要來自過去幾年的貿易順差和淨外國直接投資，所謂的“熱錢”流入數量一直不算多。

　　實際上，大規模的國際收支順差本身也常被外界拿來“說事”，即正是由於(yu) 人民幣匯率的低估造成了中國的貿易競爭(zheng) 優(you) 勢，從(cong) 而導致貿易順差的不斷擴大。

　　數據顯示，中國6月份出口增長依然強勁，貿易順差創去年10月以來新高。巴克萊資本中國經濟研究主管、首席經濟學家彭文生就表示，出口的強勢增長和貿易順差的進一步回升預計會(hui) 加大對匯率的壓力，但同時今年一季度到二季度的外匯儲(chu) 備變化顯示出近幾個(ge) 月來資本流入的疲態。

　　“在過去五年間，人民幣兌(dui) 美元已經較大幅度升值，但人民幣兌(dui) 美元依然被低估，中美之間的貿易順差就是證據之一。”倫(lun) 敦商學院經濟學教授及經濟學學科主席Andrew Scott近日接受本報記者采訪時就坦言。

　　Scott同時表示：“當然，人民幣被低估隻是順差的原因之一。但人民幣兌(dui) 亞(ya) 洲其他國家和地區的貨幣並未被低估，主要因為(wei) 中國對其他亞(ya) 洲國家和地區沒有貿易順差，而是逆差。近期歐元和英鎊持續貶值，因此人民幣兌(dui) 歐元和英鎊也沒被低估。”

　　而在不少經濟學家看來，中國國際收支順差與(yu) 人民幣匯率並不存在必然聯係，升值也非解決(jue) 問題的方法。比如從(cong) 2005年7月份匯改啟動至今，人民幣匯率升值伴隨的是貿易順差的不斷擴大，但在2009年人民幣匯率保持基本穩定時，中國對美貿易順差卻收窄超過10%。

　　分析人士則指出，目前中國貿易順差改善的推動力並非在匯率上，而是歐美經濟的疲弱導致購買(mai) 力下降。從(cong) 曆史上看，上世紀80年代廣場協議之後的美日貿易摩擦中，日元升值同樣伴隨日本貿易順差的擴大。

　　與(yu) 經濟發展相匹配

　　汪濤在上述報告中測算，基於(yu) 2009年經常賬戶收支差和貿易彈性狀況，人民幣的實際匯率低估了17%~18%，幅度並非人們(men) 想象的那麽(me) 大，同時預計未來幾年實際匯率每年將上漲5%~10%。

　　但在楊長江看來，實際上近年來人民幣升值程度已經超越了中國經濟發展階段的匹配程度，因此可以理直氣壯地對人民幣低估的言論說“不”。

　　耶魯大學國際金融研究中心副主任K. Geert Rouwenhorst近日接受本報記者采訪時則表示，很難去估算一國貨幣的“合理價(jia) 值”，關(guan) 鍵要與(yu) 該國經濟發展水平相匹配。

　　“中國各個(ge) 地區經濟發展很不平衡，人民幣升值將對中國內(nei) 部的收入分配產(chan) 生很大影響，一旦人民幣重新估值，很多傳(chuan) 統行業(ye) 就會(hui) 在中國喪(sang) 失競爭(zheng) 力，從(cong) 而推高失業(ye) 率，因此要小心同一個(ge) 匯率對不同地區的影響。”Rouwenhorst說，“但如果不把匯率推到市場認為(wei) 合理的水平，也將付出代價(jia) ，因為(wei) 大家會(hui) 追求短期回報，從(cong) 而對匯率進行炒作，這就需要一些必要的調整。”

　　Scott也認為(wei) ，人民幣升值應該相伴配套措施。“未來中國要刺激消費，要增加基建配套，尤其是有利於(yu) 刺激消費的基礎設施建設，可能還會(hui) 相伴工資增長，失業(ye) 、養(yang) 老等製度保障也至關(guan) 重要。”他如是說。