新興市場遭遇金融危機以來最嚴重資本流出

騰訊財經訊 北京時間4月3日淩晨消息，《金融時報》近日刊文稱，在經濟衰退、持續了十年時間的通脹、財政危機以及限時供水的形勢下，100多萬(wan) 巴西人在上個(ge) 月走上街頭，就政府腐敗和管理不善等問題進行了抗議。

在中國，隨著房地產(chan) 價(jia) 格的下跌，[注冊(ce) 開曼公司]經濟增長速度正在放緩，導致1000多個(ge) 鐵礦石礦陷入了財政危機。與(yu) 此同時，俄羅斯國民則正在拋棄本國銀行，將他們(men) 的積蓄兌(dui) 換為(wei) 美元。

這些剪影所反映出的是，全球最大的一些新興(xing) 市場國家所麵臨(lin) 的壓力正在不斷加大，而這種情況在較小的新興(xing) 經濟體(ti) 中也同樣存在。在撒哈拉沙漠以南的非洲地區，多個(ge) 國家正麵臨(lin) 著政府收入下滑和債(zhai) 務增長的困擾。即使是在波斯灣，強大的石油經濟體(ti) 也正在走下坡路，原因是原油價(jia) 格在過去六個(ge) 月時間裏大幅下跌了一半，至每桶55美元。

隨著這些外顯的壓力的成因各有不同，但卻都反映出了一種重大的隱含趨勢，那就是幾乎所有新興(xing) 市場都麵臨(lin) 著相同的命運。

自2008-2009年金融危機以來，全球資本在長達六年的時間裏一直都在流入新興(xing) 經濟體(ti) 。但在今天，大多數新興(xing) 經濟體(ti) 的資本流入都已經要麽(me) 呈現出增長放緩的跡象，要麽(me) 則已調轉槍頭到發達經濟體(ti) 中去尋找更加安全的“避風港”。

資本流出

據荷蘭(lan) 國際集團（ING）編製的數據顯示，整體(ti) 而言全球15個(ge) 最大新興(xing) 經濟體(ti) 在去年經曆了自危機以來金額最大的資本流出，原因是在美元走強的影響下，新興(xing) 市場國家貨幣的匯率大幅下跌；與(yu) 此同時，投資者對美聯儲(chu) 可能緊縮貨幣政策的前景也變得越來越緊張。另一方麵，大宗商品價(jia) 格的下跌則已經導致整個(ge) 發展中世界的GDP增長率嚴(yan) 重受損。

分析師稱，這些趨勢所反映的是新興(xing) 市場債(zhai) 務“狂歡”的“大解體(ti) ”（great unravelling）。在此以前，新興(xing) 經濟體(ti) 這種債(zhai) 務狂歡已經達到了史無前例的水平。重要的是，資本外逃所帶來的苦痛已經超越了金融市場 的範疇，進入了那些容易受損的國家的實體(ti) 經濟，同時也進入了越來越多的新興(xing) 市場企業(ye) ，預計這些企業(ye) 將會(hui) 債(zhai) 務違約。

“某些國家看起來確實很容易受到損害。”荷蘭(lan) 國際集團投資管理公司（ING Investment Management）的高級新興(xing) 市場策略師Maarten-Jan Bakkum說道。“巴西、俄羅斯、哥倫(lun) 比亞(ya) 和馬來西亞(ya) 等國家重度依賴於(yu) 商品出口，它們(men) 將會(hui) 遭到更加沉重的打擊；與(yu) 此同時，泰國、中國和土耳其等過度借債(zhai) 的國家也同樣麵臨(lin) 風險。”

分析師指出，雖然新興(xing) 市場一直都是最近以來的幾場金融風暴的發生地，但從(cong) 目前資本外流的形勢來看，可能預示著更根本性的變化將會(hui) 發生。事實上，雖然在2013年美聯儲(chu) 暗示將會(hui) 撤回貨幣刺激性措施之舉(ju) 導致金融市場陷入了混亂(luan) 局麵，但這一事件對於(yu) 新興(xing) 市場國家實體(ti) 經濟的影響隻是暫時性的。

但在這一次，情況看起來則要更要嚴(yan) 重一些。國際貨幣基金組織（IMF）本周公布報告稱，2014年全球新興(xing) 市場國家所持有的外匯儲(chu) 備總量——這是衡量資本流動的重要指標之一——出現了自該組織從(cong) 1995年追蹤這一數據以來的首次年度下滑。

一旦失去穩定的資本流入，那麽(me) 新興(xing) 市場國家能用於(yu) 償(chang) 還債(zhai) 務、融資赤字以及基礎設施建設項目和企業(ye) 擴張的資金就會(hui) 變少。

分析師稱，新興(xing) 市場國家今年的實質經濟增長將會(hui) 受損。凱投宏觀（Capital Economics）預測稱，新興(xing) 市場國家2015年的整體(ti) GDP增長速度將會(hui) 下降至4%，相比之下2014年為(wei) 4.5%，原因是俄羅斯經濟將會(hui) 進入更深的衰退，巴西經濟繼續麵臨(lin) 困境，而中國經濟也因房地產(chan) 市場境況不佳而受到了阻礙。

在這種清醒預期的背後隱藏著的是一種感覺，那就是隨著大宗商品“超級周期”的終結和原油價(jia) 格的下跌，一個(ge) 轉折點已經到來。“現在正在發生的是過去15年中市場狀況的‘大解體(ti) ’。”倫(lun) 敦石油化工顧問公司國際e化學（International eChem）的保羅·霍奇斯（Paul Hodges）說道。

Bakkum也認為(wei) ，全球資本主義(yi) 的活力將會(hui) 發生重大的逆轉。“新興(xing) 市場資本流出代表著美國零息政策年代裏流入新興(xing) 經濟體(ti) 的過量資金的逐步回轉。”他說道。

但是，新興(xing) 市場國家的經濟前景也並不全是那麽(me) 糟糕。舉(ju) 例來說，投資者一直都在大舉(ju) 湧入印度市場，原因是該國政府正在從(cong) 事改革，而且能源價(jia) 格的下跌幫助其壓低了經常帳赤字。與(yu) 此同時，印度尼西亞(ya) 和墨西哥也正在以類似的理由吸引投資。

中國利差交易

但據荷蘭(lan) 國際集團整理的數據顯示，在領先的15個(ge) 新興(xing) 市場經濟體(ti) 中，去年第二季度的淨資本流出總額達到了3924億(yi) 美元，相比之下在2008-2009年金融危機期間的三個(ge) 季度中的淨資本流出總額為(wei) 5459億(yi) 美元。如果今年第一季度也出現資本流出，那麽(me) 過去三個(ge) 季度中新興(xing) 市場所損失的資本總量就可能會(hui) 達到接近於(yu) 危機時期的水平。分析師指出，可能發生的一種情況是資本外流現象不僅(jin) 會(hui) 在今年第一季度中繼續，而且還可能會(hui) 達到令2014年第四季度中2502億(yi) 美元淨流出也相形見絀的水平。

在2008-2009年金融危機期間，美國是導致新興(xing) 市場國家麵臨(lin) 壓力的主要“催化劑”；而在這一次，壓力的主要來源則變成了中國。中國經濟增長速度的放緩加之建築行業(ye) 的減速正在觸發大規模的資本外逃，原因是投資者認為(wei) 他們(men) 能在別的地方賺到更多。

這種逆轉的主要表現是，所謂的“中國利差交易”正在爆炸式增長。在這種交易中，中國投資者在海外市場上以較低的利率借入貸款，然後注入到國內(nei) 的房地產(chan) 行業(ye) 以及一係列“影子”金融產(chan) 品中去。但是，現在這種投資的風險已經變大。在去年第四季度中，流出中國的資本總額創下了910億(yi) 美元的曆史紀錄。

“一切都與(yu) 中國有關(guan) ，無論是直接的還是間接的。”匯豐(feng) 銀行的經濟學家弗雷德裏克·紐曼（Frederic Neumann）說道。“盡管擁有紮實的經常帳盈餘(yu) ，但過去六個(ge) 月時間裏的資本流出已經在抽取中國龐大的外匯儲(chu) 備……而隨著人民幣匯率變得更加接近於(yu) 公允價(jia) 值，中國將很難再繼續保持龐大的收支順差。”

在巴西，經濟的脆弱性則源自大宗商品價(jia) 格的下跌和美元匯率的上漲。雖然巴西成功地在去年下半年中吸引到了淨資本流入，但其代價(jia) 卻是一種懲罰性的利率環境。在這種環境下，巴西的政策貸款利率已經達到了12.75%。

債(zhai) 務償(chang) 還

批評人士指出，跟許多新興(xing) 市場國家一樣，巴西也沒能利用其經濟繁榮時期作出推動生產(chan) 力增長所必需而又艱難的決(jue) 定。“想要在麵臨(lin) 逆風時進行改革是非常困難的。”貝萊德的新興(xing) 市場債(zhai) 券主管Sergio Trigo Paz說道。“有些新興(xing) 市場將會(hui) 麵臨(lin) 難以保住其投資級評級的困境。”

據麥肯錫公布的一份研究報告顯示，截至2013年底為(wei) 止，新興(xing) 市場國家的債(zhai) 務總額上升至49萬(wan) 億(yi) 美元，在全球債(zhai) 務總額自2007年以來的增長中所占比例為(wei) 47%。與(yu) 2000年到2007年之間在全球債(zhai) 務總額增長中所占比例相比，這一數字相當於(yu) 前者的一倍以上。

在最重大的資本外流中，有些發生在那些堆積債(zhai) 務最快的國家中。舉(ju) 例來說，2007年到2013年之間韓國的債(zhai) 務與(yu) GDP總額之比上升了45個(ge) 百分點；與(yu) 此同時，中國、馬來西亞(ya) 、泰國和中國台灣則分別上升了83、49、43和16個(ge) 百分點。

但是，並不是隻有國家容易受到損害，[注冊(ce) 馬紹爾公司]另一個(ge) 令人擔心的領域是新興(xing) 市場企業(ye) 硬通貨債(zhai) 券市場的崛起。在十年以前，這個(ge) 市場還幾乎並不存在。但在今天，預計該市場的總額已經超過了2萬(wan) 億(yi) 美元，比美國高收益債(zhai) 券市場的1.6萬(wan) 億(yi) 美元還要高，而後者已經是投資者在其中摸爬滾打了數十年的一個(ge) 市場。這個(ge) 新市場的增長主要是由於(yu) 美國采取了擴張性的貨幣政策，同時也是因為(wei) 投資者和基金經理想要追求高收益，但發達市場已經無法滿足其目標。

然而，現在美國的政策正在改弦易張。法國巴黎銀行的新興(xing) 市場債(zhai) 券策略主管大衛·斯皮格爾（David Spegel）以及其他一些經濟學家都預計，新興(xing) 市場借債(zhai) 人的狀況將會(hui) 惡化。在最近一份題為(wei) “違約的預兆”（Harbingers of Default）的研究報告中，他強調指出了資本外流所帶來的風險：“持續上升的融資成本將繼續導致相關(guan) 高風險債(zhai) 券發行人的信貸質量變差……由於(yu) 大多數違約通常都伴隨著重大的投資者外流，因此我們(men) 繼續認為(wei) 新興(xing) 市場壓力可能會(hui) 進一步發作，從(cong) 而導致市場承壓，這是因為(wei) 強製性的賣盤將因已經處於(yu) 較低水平的流動性掌控而加重。”

事實上，斯皮格爾指出目前的債(zhai) 券價(jia) 格表明，投資者預計非投資級評級的新興(xing) 市場債(zhai) 券——在總量中所占比例大約為(wei) 三分之一——的違約率將會(hui) 從(cong) 周三的2.8%上升至2017年1月份的12%。

如果所有這一切將會(hui) 帶來的結局隻是那些不負責任地“胡吃海塞”的國家和企業(ye) 將會(hui) 受到市場紀律的懲罰，那當然是件好事。但是，對於(yu) 新興(xing) 市場乃至整個(ge) 世界來說，現在的風險在於(yu) 資本外流將像“滾雪球”那樣，達到導致新興(xing) 市場國家的“生機根源”被剝奪的程度，從(cong) 而使其難以創造就業(ye) 崗位，令其人民看不到未來的希望。