財經觀察：歐洲央行“貨幣刺激”還欠火候

    歐洲央行首輪定向長期再融資操作[注冊(ce) 香港公司]（TLTRO）於(yu) 9月中旬推出後遭市場冷遇。歐元區382家具備認購資格的金融機構中，僅(jin) 255家參與(yu) 此次認購，最終貸款發放規模為(wei) 826億(yi) 歐元，遠低於(yu) 市場預期的1000億(yi) 至3000億(yi) 歐元。12月份歐洲還將進行第二輪長期再融資操作，在首輪不旺的情況下，應如何評估其效果呢？

    長期再融資操作是歐洲央行行長德拉吉為(wei) 對抗歐元區持續走低的通脹率所使用的刺激性政策武器之一，旨在改善貨幣政策傳(chuan) 導不暢、實體(ti) 經濟無法從(cong) 寬鬆政策中受益的局麵，引導資金流向私人部門，尤其是飽受融資成本過高困擾的歐元區外圍國家的中小企業(ye) 。此外，德拉吉還期望借此有效擴張歐洲央行的資產(chan) 負債(zhai) 表，壓低歐元匯率。

    首輪長期再融資操作表現不佳主要源於(yu) 三個(ge) 因素：一是歐洲銀行業(ye) 正等待歐央行披露10月份資產(chan) 質量的評估結果，不少銀行不願在此之前貿然提升放貸活動，因此對吸納長期再融資操作貸款並不積極；二是9月初歐洲央行宣布的資產(chan) 擔保證券（ABS）資產(chan) 購買(mai) 計劃，也在一定程度上衝(chong) 抵了一些銀行的認購需求；三是當前歐洲的負利率政策變相抑製了銀行持有富餘(yu) 資金的動機，在沒有明確市場需求的情況下，銀行不願從(cong) 央行融入過多資金。

    在這三方麵的原因中，前兩(liang) 者是暫時性的，對銀行參與(yu) 長期再融資操作的負麵影響很快將逐漸消失。因此，不少業(ye) 界人士認為(wei) ，現階段斷言長期再融資操作的成效為(wei) 時尚早，12月份的第二輪操作才是決(jue) 定成敗的關(guan) 鍵。不過，盡管規模不及預期，首輪操作從(cong) 影響上來看也並非完全失利，這意味著在排除短期因素後，第二輪操作得到市場正反饋的概率或許並不低。

    在首輪操作中，意大利和西班牙銀行業(ye) 的借款規模占總規模的45%，考慮到兩(liang) 國較高的企業(ye) 融資成本，以及中小企業(ye) 增加值的占比，這表明歐央行提供的廉價(jia) 資金的確流向了最需要的地方，有利於(yu) 外圍國家信貸環境的改善。另外，長期再融資操作的設計有效保護了中段收益率曲線，意味著直到長期再融資操作到期的2018年9月前，歐洲央行都不太可能加息，這等於(yu) 向市場傳(chuan) 遞出了一個(ge) 信號，即利率將長期維持在低位，這將有助於(yu) 壓低歐元匯率。

    值得一提的是，[香港公司注冊(ce) ]市場對歐元區通脹率的預期仍在持續下跌，衡量中期通脹預期掉期產(chan) 品利率一度跌至1.91%，為(wei) 2010年10月以來最低值。這說明就現階段而言，市場對歐央行是否有能力通過貨幣政策提振歐元區經濟、消除通縮風險充滿疑慮。這種疑慮若持續下去，則會(hui) 削弱包括下一輪操作在內(nei) 的一係列刺激措施的效果，從(cong) 而增大歐央行轉向購買(mai) 主權債(zhai) ，啟動全麵刺激方案的可能性。