離岸公司海外上市案例分析

從(cong) 既有的案例分析，我們(men) 可以得出如下一些初步結論：

1、具有外資背景的創業(ye) 投資資本支持的中國公司傾(qing) 向於(yu) 選擇海外上市退出的途徑，而有內(nei) 資創投背景的中國公司公開選擇海外上市退出的案例不多。

這主要是因為(wei) 由於(yu) 我國資本市場尚未全部對外開放，國際風險資本要在中國大陸順利退出存在著較大的障礙。但許多國際風險資本敢於(yu) 進入中國大陸市場，就在於(yu) 他們(men) 在作出投資決(jue) 策時已為(wei) 自己設計好了退出渠道，即采用海外上市的方式退出。盡管國際風險資本進入中國市場的時間不是很長，很多項目都還處於(yu) 投資期，尚未達到退出階段，但已經有一些有國外風險資本背景的國內(nei) 公司到海外上市(如搜狐、新浪、亞(ya) 新、網易等)並實現了退出。

而國內(nei) 的創投資本受限於(yu) 外匯管製、資源、資本和經驗的原因，不可能大張旗鼓地從(cong) 事海外上市活動（尤其是需要大量外匯的買(mai) 殼上市），絕大多數的國內(nei) 創業(ye) 投資資本仍然以在國內(nei) 上市作為(wei) 上市退出的首選，從(cong) 2004年中小板和海外市場創投資本支持的公司數目占總上市公司數目的比重來看，中小板比例為(wei) 28.9%，海外上市比例為(wei) 25.6%，基本相當，說明中外創投資本在選擇國內(nei) 和海外上市上各有偏好，基本上形成“大路兩(liang) 邊，各走一邊”的格局。

2、海外上市存在三種途徑：境外設立離岸控股公司境外直接上市、境內(nei) 股份製公司境外直接上市、境內(nei) 公司境外借殼間接上市，外資創投首選的是第一種。

由於(yu) 受到中國目前政策和監管環境的限製，大多數境外風險投資公司普遍推崇的風險投資最好的退出方式是以離岸公司的方式在海外上市，這種類型的投資和上市案例比比皆是，比較成功的包括新浪、搜狐、網易、亞(ya) 信、UT斯達康、金蝶等。境外可選擇的資本市場有：香港主板、香港創業(ye) 板、新加坡主板、新加坡創業(ye) 板、NASDAQ等。能否以離岸公司的形式成功在海外上市從(cong) 而實現投資退出，已經成為(wei) 現在國際風險投資機構是否投資中國創業(ye) 企業(ye) 的一個(ge) 最重要的決(jue) 策因素。這種方式的優(you) 點主要有：

（1）上市後全部股份經過鎖定期後，可實現全流通。

以離岸公司的形式在海外上市，隻要經過當地交易所規定的鎖定期，所有股份都可實現全流通，包括創始人的股份、風險投資的股份和戰略投資人的股份－－對於(yu) 管理層或創業(ye) 者、企業(ye) 家們(men) 來講，也許全流通並不是他們(men) 最重要的目標，因為(wei) 他們(men) 考慮的是如何募集企業(ye) 擴展所需資金，如何支持公司的進一步發展，如何提高公司的盈利能力和規模，如何增強公司的抗風險能力和實力；但是對於(yu) 風險投資機構來講，可以說全流通是實現投資價(jia) 值和回報的命脈。在這一點上，境內(nei) A股上市就有很多不利之處。目前根據"公司法"的規定，國內(nei) A股上市公司發起人股在三年之內(nei) 不能轉讓，而在三年之後也隻能協議轉讓，無法實現按照市價(jia) 的全流通。

（2）上市周期較短，創業(ye) 板市場可以對盈利記錄進行豁免。

由於(yu) 是以離岸公司為(wei) 主體(ti) 在境外上市，因此，可以不經過國內(nei) A股上市所需的漫長審批程序和過程，即先進行企業(ye) 內(nei) 部重組和股份製改造、再由券商進行一年輔導、在輔導驗收通過後再經過保薦機構上報中國證監會(hui) 申請上市，就可以大大縮短上市周期。在過去幾年中，這一上市方式一直是風險投資和民營企業(ye) 的首選，之所以沒有真正大行其道，原因在於(yu) 此類上市（專(zhuan) 業(ye) 上稱之為(wei) “境內(nei) 權益境外上市”）需獲得中國證監會(hui) 的“無異議函”，而中國證監會(hui) 在出據“無異議函”的過程中對於(yu) 若幹核心審核環節的具體(ti) 要求較難為(wei) 一般的企業(ye) 所滿足。但是，隨著2003年3月中國證監會(hui) 宣布取消對於(yu) 離岸公司在境外上市所需之“無異議函”的審批，將為(wei) 風險投資的企業(ye) 選擇海外上市提供較為(wei) 寬鬆和有利的條件。

在海外上市另一好處就是創業(ye) 板市場對於(yu) 公司上市前的盈利記錄可以進行豁免，例如新浪、搜狐、網易等公司，以其在美國NASDAQ上市時的盈利情況在中國主板是絕不能上市的。此外，香港創業(ye) 板對於(yu) 企業(ye) 的盈利也沒有最低要求，在具有較高的成長潛力的前提下，即使是虧(kui) 損的公司也可以申請上市。這一點對於(yu) 接受境內(nei) 外風險投資資金的高科技企業(ye) 來說，無疑是最具吸引力的。

（3）境外資本市場估值方式有利於(yu) 高成長型高科技企業(ye) 。

在國內(nei) A股上市，目前中國證監會(hui) 規定新股上市發行時市盈率應不超過20倍。但是，在海外上市尤其是象納斯達克這種效率非常高的市場，投資人對高成長企業(ye) 的價(jia) 值認同程度很高，上市公司得到的估值也是比較高的。同時，境外資本市場的估值一般也以上市當期的預測盈利為(wei) 基礎，而不象國內(nei) A股通常以過去一年的實際盈利為(wei) 基礎計算。顯然，這樣的估值方式和基礎非常有利於(yu) 高成長型的高科技企業(ye) 。

（4）無外匯自由兌(dui) 換的限製。

在境外上市對於(yu) 國際風險投資機構的另一個(ge) 好處是沒有外匯的自由兌(dui) 換限製。除了資本升值的部分以外，本金也可以完全收回。在二級市場沽售的股份直接回收的就是當地貨幣。相比之下，在國內(nei) 即使可完成股權轉讓，但外匯的匯出就是問題。當然投資人也可選擇在國內(nei) 進行再投資，可是以人民幣投資形成的股權就是內(nei) 資股，即使可以上市，如何流通、如何變現、並如何將人民幣轉為(wei) 外幣償(chang) 還境外股東(dong) 等，在這一係列環節上風險投資機構仍將受到很多政策性的約束和限製。